关键词：黄金、白银、缩表、流动性

导语：贵金属价格近期频繁波动，市场长期与短期预期分化，令美联储鹰派表态难抑多头情绪发酵，或反映出宏观层面潜藏的不确定性风险，尤其对美债价格走弱引发的流动性担忧。这对整个6月商品市场而言，情绪的变化将成为基本面之上的重要影响因素，导致风险或更大于机会。

近两周以来，贵金属商品市场震荡走强，能源及农产品价格也再度接续上行，至此，商品市场的偏多情绪达到了这一阶段的巅峰。一是由于市场对于商品供应端预期收紧的持续发酵，其中对于贵金属市场而言，不仅计价了市场供应问题，更包括了宏观风险、持仓预期以及需求侧的长期走强。也因此在时隔一个多月后，5月17日的外盘现货黄金价格再度突破2400美元/盎司，收报于2414.50美元/盎司，逼近4月12日创下的2448.8的前高水平。现货白银价格更是强于黄金市场，价格当日收报31.39美元/盎司，日涨幅超6.24%。金银比价水平大幅收窄至76.15，也降至了2024年2月以来的新低位置。这也开启了贵金属市场的同涨共振趋势，从5月17日至今共8个交易日期间，贵金属市场日收盘价格高点和低点的价差水平明显放大。从月线水平看，现货黄金高低点价差延续3月以来走势，尽管略有收窄但仍有近180美元的变动幅度；而现货白银高低点价差则较前两个月进一步走阔至6.49美元。

长期市场预期偏多。长期来看，驱动贵金属市场价格持续走强的因素主要有美联储货币政策转向预期、美股经济泡沫及美债市场风险爆发的担忧，以及经济复苏尤其是科技相关产业需求预期的改善，共同从货币流动性、避险需求和实体基本面形成了对其价格上涨的支撑。短期美联储偏鹰难抵经济数据偏弱表现。短期视角下，当前贵金属市场的上涨一是源于在美国4月经济数据指引下的市场对美国经济增长预期的不乐观，尽管美联储仍然没有进一步明确将降息纳入决策考量，但因其劳动力市场热度回落、物价水平趋势走低的表现，令市场对未来的降息确定性再度增强，成为支撑现阶段贵金属走强的主要驱动逻辑。

根据美国商品期货交易委员会（CFTC）数据，截至5月21日当周，COMEX黄金投机者净多头仓位增加21030手头寸至193972手；COMEX白银投机者净多头仓位减少3918手头寸至37703手；尽管白银投机多头减少，但仍是2021年以来的相对高位规模。另外，地缘风险的不确定性仍存，美国经济“软着陆”也难以确定，也都使市场对贵金属领域增加风险升水的又一考虑。而除了地缘突发因素之外，市场对贵金属期货持仓规模能否实现实物交割存疑，公开交易所库存规模远低于所对应的金银期货持仓，也引发了阶段性的轧空行情出现。

6月美联储缩表放缓与鹰派立场并存

进入6月，美联储将开启放缓缩表进程，这意味着距离美元宽松预期又更近一步。但在没有明确的降息指引之前，放缓缩表或是美联储维持目前利率水平的重要手段，以应对美债过快下跌造成的利差倒挂修正所形成的流动性风险。基于此，6月整体的宏观货币环境对商品端的上行支撑仍然十分有限，而贵金属价格急涨急跌的背后或潜在反映出市场目前存在的预期分化，对月内商品后续走势而言风险更大于机会。